第一(yī)章行業概況
物(wù)流産業是物(wù)流資(zī)源産業化而形成的一(yī)種複合型或聚合型産業。物(wù)流資(zī)源包括運輸、倉儲、裝卸、搬運、包裝、流通加工(gōng)、配送、信息平台等。運輸又(yòu)包括鐵路、公路、水運、航空、管道五種資(zī)源。這些資(zī)源産業化就形成了運輸業、倉儲業、裝卸業、包裝業、加工(gōng)配送業、物(wù)流信息業等等。這些物(wù)流資(zī)源也分(fēn)散在多個領域，包括制造業、農業、流通業等等。把産業化的物(wù)流資(zī)源加以整合，就形成了一(yī)種新的服務業，即物(wù)流服務業。
圖 物(wù)流行業産業鏈
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圖 動态推演
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圖 中(zhōng)國電商(shāng)與物(wù)流發展演變史
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第二章 商(shāng)業模式和技術發展
2.1 産業鏈價值鏈
圖 物(wù)流快遞産業鏈
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圖 以亞馬遜(amazon)爲例物(wù)流管理模式
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快遞行業上下(xià)遊可延伸的領域：
冷鏈：需求拉動供給；冷鏈是物(wù)流行業中(zhōng)難度較大(dà)的一(yī)類細分(fēn)領域，因爲除了物(wù)流通常考慮的時效性之外(wài)，還有溫度和耐藏性的要求。有能力在冷鏈行業領先的公司符合三個要素，一(yī)是資(zī)金實力；二是快速實現規模效應；三是比較适合直營模式的快遞公司，因爲考驗服務質量。冷鏈市場最後的形态是倉庫到倉庫的B2B模式。
快遞櫃：提升配送一(yī)二線城市配送效率；随着人力成本日漸提升，提高最後一(yī)公裏的效率成爲快遞産業鏈中(zhōng)關鍵的問題。總體(tǐ)而言，我(wǒ)們認可快遞櫃對于效率的改善。眼前快遞櫃市場還是一(yī)個搶地盤的階段，有較強BD能力、在一(yī)二線城市的适合小(xiǎo)區快速做到足夠覆蓋率的公司值得關注。長期來看，有先發優勢的公司，利用規模效應，輔以數據積累，應在産業鏈擁有一(yī)席之地。
零擔/整車(chē)：橫跨産業鏈布局；領先的零擔公司在布局快遞業務，快遞也有向零擔、整車(chē)滲透的沖動。參考海外(wài)模式，海外(wài)領先的物(wù)流公司都是提供了包括快遞、零擔甚至整個供應鏈服務的豐富産品線，滿足用戶多方面的不同需求。
天網與地網：募投項目的兩大(dà)方向；根據5家領先的快遞公司披露的募投項目，融資(zī)的主要用途有兩塊：加強分(fēn)撥中(zhōng)心和幹線能力，提高物(wù)流信息化水平。前者是加強地面能力的“地網”布局，後者是提升信息化水平的“天網”建設。
圖 需求供給圖
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圖 快遞業務量變化趨勢及增速（2008-2019）
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2.2 技術發展
物(wù)流快遞技術對物(wù)聯網技術發展應用推動最大(dà)，真正讓運作監控和管理可以随時、随地、随需。5G等高速通信技術讓物(wù)聯網技術插上了騰飛的翅膀。
圖 韻達的技術爲例
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2.3 政策監管
2017年2月，國務院發布的《“十三五” 現代綜合交通運輸體(tǐ)系發展規劃》明确了“十三五” 時期現代綜合交通運輸體(tǐ)系發展的指導思想、發展目标和主要任務，并強調要加強規劃組織實施，完善相關配套政策措施。
2017年4月，國家質檢總局聯合11部門出台《關于推動物(wù)流服務質量提升工(gōng)作的指導意見》提出，通過強化物(wù)流企業服務質量意識、建立物(wù)流服務質量指标體(tǐ)系、健全物(wù)流服務質量标準體(tǐ)系等9項重點任務，樹(shù)立并強化“中(zhōng)國物(wù)流”優質服務形象。
2018年2月，國家質檢總局、國家标準委聯合發布的《快遞封裝用品》提出，要發展減量化、綠色化、可循環的“綠色物(wù)流業”，對原有快遞封裝标準的相關方面進行了補充完善。
2018年5月，國務院會議确立的《确定進一(yī)步降低實體(tǐ)經濟物(wù)流成本的措施》提出，将進一(yī)步加大(dà)力度推進簡政放(fàng)權和減稅降費(fèi)，降低制度性交易成本和企業負擔，促進物(wù)流降本增效，助力經濟發展。
2018年5月，商(shāng)務部發布的《商(shāng)務部關于推進農商(shāng)互聯助力鄉村(cūn)振興的通知(zhī)》中(zhōng)提出，加強農産品冷鏈流通基礎設施建設，補上冷鏈物(wù)流短闆。
2018年8月，全國人大(dà)常委會表決通過《中(zhōng)華人民共和國電子商(shāng)務法》該法涉及電子商(shāng)務經營主體(tǐ)、經營行爲、合同、快遞物(wù)流、電子支付等，做了比較明确具體(tǐ)的規定，爲電子商(shāng)務健康發展奠定法律框架。
2018年10月，國務院辦公廳印發《推進運輸結構調整三年行動計劃（ 2018－2020年）》。
第三章 行業估值、定價機制和全球龍頭企業
3.1 行業綜合财務分(fēn)析和估值方法
圖 綜合财務分(fēn)析
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圖 行業表現和估值
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物(wù)流快遞行業估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市淨率估值法、市現率、P/S市銷率估值法、EV / Sales市售率估值法、RNAV重估淨資(zī)産估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現金流折現估值法、NAV淨資(zī)産價值估值法等。
3.2 發展和價格驅動機制
國内快遞行業快速發展，業務量穩居世界第一(yī)。20 世紀 70 年代末至 90
年代初，我(wǒ)國快遞行業處于發 展初期，國内及國際快遞業務開(kāi)始布局，此時的行業需求主要是商(shāng)務件、信件遞送。20 世紀 90 年代以來，
民營企業相繼成立，服務主體(tǐ)、産品品類、物(wù)流渠道等逐步多元，行業法律制度不斷完善，我(wǒ)國快遞行業
邁入成長期，同時國内網絡購物(wù)逐漸普及，線上零售業務快速發展帶動電商(shāng)快遞服務需求提升，快遞行業 空間不斷加大(dà)，業務總量顯著提升。
圖 快遞行業分(fēn)析框架
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行業格局：電商(shāng)件市場龍頭初顯，品牌件市場格局穩定。成本是行業競争的靈魂，低議價能力與網絡壁壘決定了成本是行業競争的靈魂。同時驅動電商(shāng)平台的
GMV
增速則主要依賴于電商(shāng)平台的營銷費(fèi)用，我(wǒ)們可以得到這樣的一(yī)個鏈條：電商(shāng)平台競争策略（競争激烈）——營銷費(fèi)用（加大(dà)營銷力度）——用戶購買次數（增加）——平台
GMV（增加）——快遞行業裹量（增加）。
圖 遞行業的核心驅動力
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圖 規模以上快遞業務量情況
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我(wǒ)國快遞公司有兩種經營模式，分(fēn)别是以通達系爲代表的“樞紐分(fēn)撥自營與末端網絡加盟”的加盟模
式和以順豐爲代表的直營模式。快遞業務分(fēn)攬收、分(fēn)揀、轉運、派送四個環節，加盟制目前分(fēn)揀和轉運環節以自營爲主，攬件和派件由加盟商(shāng)完成；直營制下(xià)所有環節均由公司自建，統一(yī)管理。對比兩種模式，加盟制目前更适合電商(shāng)件。
圖 快遞公司的兩種商(shāng)業模式——加盟制與直營制
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價格驅動機制：
1/ 電商(shāng)市場繁榮是核心驅動力。網購興起，帶動我(wǒ)國快遞行業持續高增長：電商(shāng)件爲快遞業務提供主要增量。網購保持高增長，快遞行業增長空間巨大(dà)。網購品類完善，疫情催生(shēng)需求增長，有望加速電商(shāng)需求進一(yī)步增長。整體(tǐ)而言，一(yī)是基于社零總額高基數考慮，網上零售額占比持續提升，電商(shāng)件需求仍有增量空間，二
是線上購物(wù)品類多元化，有望刺激線上購物(wù)需求進一(yī)步釋放(fàng)，三是疫情催生(shēng)消費(fèi)需求從線下(xià)向線上轉移， 有望一(yī)定程度爲行業提供持續增量
2/ 中(zhōng)短期快遞增量主要依靠電商(shāng)下(xià)沉市場。下(xià)沉市場潛力巨大(dà)，快遞需求有待釋放(fàng)，我(wǒ)國快遞業務地區分(fēn)布不均衡，發達地區業務比重大(dà)，經濟落後地區需求增速快，有望爲行業增長持續提供驅動力。
圖 快遞需求的影響因素
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3.3 競争分(fēn)析
行業競争格局：行業整合，中(zhōng)小(xiǎo)企業出清，根據業務量的規模，快遞公司通常可以分(fēn)爲三檔，一(yī)線快遞公司包括“通達系”、百世快遞、順豐控股、
中(zhōng)國郵政+EMS 以及京東物(wù)流，二線快遞公司包括德邦快遞、蘇甯易購、跨越速運、宅急送、天天快遞、優 速快遞和速爾快遞，三線快遞公司主要是以
DHL、Fedex
爲代表的外(wài)資(zī)公司，這類公司快遞業務量較少，市場份額較低，在國内快遞行業競争中(zhōng)不斷邊緣化。但行業的市場份額離(lí)散程度并不夠，主要快遞公司的差異并沒有顯著拉大(dà)，行業格局仍需時日優化。
圖 在國内營業的主要快遞企業
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圖 快遞行業的五力模型
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圖 快遞企業競争能力分(fēn)析框架
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快遞行業産品同質化嚴重，随着市場體(tǐ)量不斷變大(dà)，快遞行業規模
效應愈加顯著，快遞單價持續下(xià)行，價格戰愈演愈烈，中(zhōng)小(xiǎo)企業在難以獲得更多市場份額的情況下(xià)，難以通過規模效應降本，多家二線快遞公司破産清算、被收購重組或是轉向其他物(wù)流細分(fēn)行業。同時伴随業務量增長，頭部公司差距逐步拉大(dà)。
圖 各公司近三年業務量差距（億件）
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圖 快遞公司業務量市場份額
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3.4 中(zhōng)國企業排名
圖 物(wù)流快遞A股上市公司
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圖 物(wù)流快遞港股上市公司
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1/
順豐控股：公司是國内領先的快遞物(wù)流綜合服務商(shāng)，經過多年發展，已初步建立爲客戶提供一(yī)體(tǐ)化綜合物(wù)流解決方案的能力，不僅提供配送端的高質量物(wù)流服務，還延伸至價值鏈前端的産、供、銷、配等環節，以消費(fèi)者需求出發，利用大(dà)數據分(fēn)析和雲計算技術，爲客戶提供倉儲管理、銷售預測、大(dà)數據分(fēn)析、金融管理等一(yī)攬子解決方案。
2/
韻達股份：公司是國内知(zhī)名快遞物(wù)流企業，在“韻達+”發展理念的引領下(xià)，公司以科技爲驅動力、以大(dà)數據能力爲載體(tǐ)，通過多樣化的快遞産品、“最後一(yī)公裏”、“末端100米”的配送和信息化技術的建設，緻力于構建以快遞爲核心，涵蓋倉配、雲便利、跨境物(wù)流和智能快遞櫃爲内容的綜合服務物(wù)流平台。
3/ 中(zhōng)通快遞-SW：中(zhōng)通快遞是一(yī)家集快遞、物(wù)流、電商(shāng)、印務于一(yī)體(tǐ)的大(dà)型集團公司，注冊商(shāng)标“中(zhōng)通”、“zto”。該公司通過全國網絡等增值服務提供相應的快遞服務，其運營模式爲高度可擴展的網絡合作夥伴模式。
3.4.1 物(wù)流地産倉儲公司
物(wù)流地産，是經營專業現代化的物(wù)流設施的載體(tǐ)，是出于房地産開(kāi)發企業對利潤的追求，根據物(wù)流企業客戶需要，選擇一(yī)個合适的地點，投資(zī)和建設企業業務發展所需的現代物(wù)流設施。物(wù)流地産屬于工(gōng)業地産的範疇,指投資(zī)商(shāng)投資(zī)開(kāi)發的物(wù)流設施,比如物(wù)流倉庫、配送中(zhōng)心、分(fēn)撥中(zhōng)心等等,這裏的投資(zī)商(shāng)可以是房地産開(kāi)發商(shāng)、物(wù)流商(shāng)、專業投資(zī)商(shāng)。現代物(wù)流地産的範疇包括物(wù)流園區、物(wù)流倉庫、配送中(zhōng)心、分(fēn)撥中(zhōng)心等物(wù)流業務的不動産載體(tǐ)。同傳統的物(wù)流地産相比,它更強調管理的現代化、規模效應、協同效應。
物(wù)流倉儲地産和物(wù)流快遞關系密切，如中(zhōng)國物(wù)流資(zī)産（1589.HK）、普洛斯（GLP）、安博、嘉民、蓋世理、宇培集團、易商(shāng)紅木、平安不動産、寶灣物(wù)流、豐樹(shù)集團、百利威、新宜等。
普洛斯（GLP）已成爲全球領先的專注于物(wù)流、不動産、基礎設施、金融及相關科技領域的投資(zī)管理與商(shāng)業創新公司。63支不動産及私募股權基金，在不動産及私募股權基金領域的資(zī)産管理規模達970億美元。68處辦公室遍及17個國家/地區，業務遍及巴西、中(zhōng)國、歐洲、印度、
本、美國及越南(nán)。
3.4.2 物(wù)流設施設備
圖 物(wù)流設施設備
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3.4.3 物(wù)流信息系統
圖 物(wù)流信息系統
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3.5 全球重要競争者
圖 全球物(wù)流快遞上市公司
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1/
UPS（UPS.N）是全球最大(dà)的快遞公司，全球最大(dà)的快遞公司，也是全球領先的專業運輸和物(wù)流服務提供商(shāng)。2016年，UPS的營業額達到610億美元。每個工(gōng)作日，公司都會向180萬客戶發送包裹，共有600萬名收件人。該公司的主要業務是在美國和200多個國家和地區。
2/
FedEx（FDX.N）中(zhōng)文名爲美國聯邦快遞公司，同時也是美國最大(dà)的快遞公司之一(yī)，其總部位于美國田納西州孟斐斯，并在全球各地建有多個分(fēn)公司。與UPS類似，其業務最大(dà)來源也是美國本地，占比近80%；而卻别與UPS的是其快遞方式主要占比是空運部分(fēn)，約85%的占比都來自空運。FedEx從1971年創立至今，擁有671架飛機，其中(zhōng)空客A300-600有44架，空客A310-200/300有59架。
3/
德國郵政（DHL）是德國的國家郵局，也是歐洲領先的物(wù)流公司，并且正在尋求成爲世界第一(yī)。最近改變了品牌。Europe的全球郵政和國際郵政業務部門提供全球快遞服務;通過與DHL的全球合作夥伴關系。物(wù)流部門成立于1999年，通過收購Danzas品牌的公司。該部門提供一(yī)站式服務，并在整個物(wù)流鏈中(zhōng)提供服務。服務包括全球航空、航運、歐洲陸運服務和定制物(wù)流解決方案。
第四章 未來發展
快遞行業經曆了長時間的發展，在需求方面疫情後期快遞将迎來新一(yī)輪增長期。受益于疫情期間消費(fèi)者對線上消費(fèi)的依賴增強，下(xià)沉市場滲透加速，快遞需求将保持比往年更高的增速。快遞末端收投方式面臨加速叠代，智能快件箱等非接觸式投遞方式獲得發展機遇，滲透率将進一(yī)步提升。供給方面，将加速快遞由單純以零散小(xiǎo)件爲主，向快運、即時遞送、供應鏈、冷鏈、醫藥等多元業務發展轉型。
快遞服務制造業等供應鏈業務迎來前所未有的發展良機，大(dà)批量、工(gōng)廠貨的比例将進一(yī)步提升。快遞對國際物(wù)流大(dà)通道的寄遞保障功能與重要意義将大(dà)幅提升，國家政策加速傾斜，在基礎性、戰略性作用的背景下(xià)，快遞業務的新内涵、新功能有望進一(yī)步挖潛。同時優質快遞服務成爲暢通經濟循環、促進線上線下(xià)一(yī)體(tǐ)的重要保障，爲快遞新一(yī)輪高質量發展帶來契機以及增量拓展，下(xià)沉市場布局加快。
最後随着我(wǒ)國在全球供應鏈中(zhōng)的作用不斷增強，寄遞物(wù)流企業将持續向海外(wài)市場尋求新的增長點。
本文來源：21世紀經濟報道，資(zī)料來源：資(zī)産信息網千際投行